一般而言，政府救市促发熊市周期的有效反弹通常是确认熊市周期底部区域的重要标志和信号，我们认为，本次熊市周期已经确认底部区域的可能性很大。未来市场关于央企增持股份的扩散、股份的落实和大小非的持续改进，对反弹持续的时间和空间具有重要意义。

　　历史中熊市反弹特征

　　从A股市场建立并有效扩容以来，我们认为值得观察和比较的熊市周期有如下三个：第一，1993-1995年的股市大扩容引发的熊市周期；第二，1997-2000年的国家控制资金入市和加大额度供给引发的准熊市周期；第三，2001-2005年国有股减持引发的长周期熊市。（见附图）

　　通过几大特征的对比，我们发现：

　　第一，股票市场最终低点的确认和政府政策的转变有着密切关系，特别是熊市持续12个月以上的政策变化通常具有确认一次熊市周期低点的作用。据此判断，1800点极有可能成为本轮熊市周期的低点区域；

　　第二，能够引发市场出现有意义的反弹的驱动政策基本都指向股票和资金供求的匹配关系，而且都是双向入手方能解决问题。结合本次救市政策的性质分析，目前还处于从资金供求关系角度来缓解市场压力，关于股票供给方面还没有特别有效的政策，因此反弹的空间和时间还需政策进一步配合；

　　第三，除5.19外，能够超过平均涨幅的股票占比呈现下降趋势，而仍然维持跌势的股票占比却呈现上升趋势，这充分表明熊市周期内反弹过程中的品种分化程度越来越显著；表现最好股票的涨幅超越市场平均涨幅的倍数越来越大，也说明熊市周期内反弹过程中主流品种把握的重要性。

　　两个结论把握后市趋势

　　我们认为，本次反弹能否持续，还要看政策和制度层面的落实程度和持续性。

　　从落实角度看，当前市场反弹最核心的驱动力是“央企大股东增持或回购”。这一政策传递了两个信号：一是从资本角度传递出认可当前估值的合理性；二是从国家意志的角度发出阻止市场下跌的信号。因此，央企大股东究竟增持多少股份并不重要，重要的是到底有多少央企增持和增持效应能在多大范围扩散。另外，大股东除了增持外，是否还会进行回购。

　　再从持续角度看，引发本轮熊市周期的两大核心因素并没有有效解决，即大小非带来的供求失衡和经济增长回落导致的企业利润下降。关于企业利润，并不是本轮反弹重点关注的因素，而大小非政策变化则对于本轮反弹至关重要。当前大小非减持已经在交易规则方面出现了有利于市场的变化，我们认为还需要在这一问题上出现类似国有股减持式的渐进式或突进式的制度变革，才可能使市场的反弹更有持续性。

　　综合上述分析，我们对后市发展的判断有以下两个方面：

　　第一，A股市场大幅下跌后已经处于合理的估值，2000-2200点是理性估值层面的底部区域。目前1800点已经成为政策层面的底部区域，也应当是本轮熊市周期的最低点区域。

　　第二，从本次政府救市的决心和态度看，政策的落实和延续应该值得期待，所以短期的反弹或许会有反复，但具备了一定的持续性和操作性。市场所表现出的主线特征，应该是增持或回购政策主导下的央企，特别是关注具有双低（低市净率和低绝对股价）特征的央企控股上市公司。当然，地方国资委控股且当地财政实力较强的企业也值得关注。

熊市　　　　　　　　　　时点选择　　　　　　　　　　　　　　　　　　 反弹驱动力　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　 反弹幅度　　　　 持续　　　　　　 反弹领导者

周期　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　时间　　　　　　　　

　　　　　　　　　　　　跌幅　　　　　　　　　　　　　　间隔　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　时间　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

１９９３－　　　　　　 ７９．１０％　　　　　　　　　　１８个月　　 三大政策：暂停发行；发展并建立中外合资基金；有选择对公司　　　　２２３．１０％　　４０天　　　　　　上海本地股

１９９５　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　左右　　　　　　　　

１９９７－　　　　　　 ３０．６２％　　　　　　　　　　１２个月　　 前期降印花税、６次降息，启动前无具体政策（随后启动证券公司增资扩股），新经济　　６７．６０％　　 ４０天　　　　　　网络科技股

２０００　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　左右　　　　　　　　

２００１－　　　　　　 ４０．３６％　　　　　　　　　　６个月左右　　国有股减持政策不断强调保护投资者到全部停止　　　　　　　　　　　　　　　　　　 ３０．４７％　　 ５个月左右　　　　深圳地产股，但不十分显著

２００５　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

　　　　　　　　　　　　２４．９３％／　　　　　　　　 ６个月左右　　社保基金入市　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　２５．７５％　　 ３．５个月左右　　汽车、、电力、钢铁等大盘股

　　　　　　　　　　　　４１．５８％　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　

　　熊市周期的几次反弹特征

　　沪市本周+10.54%

　　开盘2241.72 收盘2293.78

　　深市本周+5.66%

　　开盘7654.08 收盘7559.27